易宪容：当前国内股市乱象的根源

 　当前国内股市乱象主要表现在三个方面：一是证监会对新股发行制度进行了重大改革，并启动暂停一年之久的IPO。对市场来说，这应该是好事。因为新股上市能给市场补充新鲜血液，让投资者有更多的选择，可带动市场繁荣。但对中国股市来说，IPO重启动则给市场带来了一场恐慌。新股改革方案2013年底公布，本月开始实施，仅仅半个多月的时间，整个中国股市的价格水平全面下移，市值蒸发了2万多亿元。
第二，政府希望通过新股发行制度改革，去除以往股市的顽症与恶习，逐渐引导中国股市成为以市场机制配置资源的市场。但是，从最近不少拟上市公司的上市方案来看，不仅高发行价、高市盈率、高超募资金“三高”现象严重，而且“炒新”等问题依然存在。此轮获准发行新股的51家企业中，绝大多数拟发行的市盈率在30倍以上。
第三，2013年A股主板市场指数熊冠全球而创业板指数价格大涨，今年这种格局将更明显。两市资金或将纷纷流向深圳的创业板市场。股市指数方面则是主板市场越来越弱，创业板市场越来越强。主板蓝筹公司的股价越来越低，便于炒作的创业板企业股价则越来越高。价值投资则反向行之。
如果中国股市的这些乱象没有得到解决，股市要想走出困境是不可能的。针对股市乱象，有市场分析人士认为，这已经证明该次新股发行制度改革彻底失败，中国金融体制的市场化改革不会走得太远。也有人认为，这只能证明中国证监会的官员根本不了解中国股市的实际情况，因此也就无法制定出符合中国股市实际情况的制度安排。还有人认为，这种现象与无良的发行人、黑心的中介承商等联手操纵新股发行定价有关。笔者认为，这只看到问题的表象，更为深层的原因有以下几个方面：
首先，上世纪80年代重启的中国股市是一个权力为主导的市场。在这个市场上，获得的利益大小与权力远近相关。新股上市发行制度改革的目的是希望通过市场化的方式，打破这样一种利益格局。其意图很好，但是出台相关政策时却没有考虑到，权力利益并不会自行退出市场，当面对利益剥除时，它们会更疯狂。就目前拟上市公司的情况来看，由于它们是上一轮已经过会而来不及上市发行的公司，所以这些公司一旦有上市“圈钱”的机会，不会放弃。否则，已经付出的成本无法收回。
其次，发行人及中介机构不仅有权力作为后台，而且与监管部门本身关系高度紧密，否则其上市申请怎能过五关斩六将，在与几百家公司的竞争中胜出？中国证监会运作了20多年，不少监管者早就被巨大的利益关系击倒。在这种情况下，新股发行制度虽好，但实施执行会十分困难，而且容易走样。
第三，当前市场投资者结构发生了根本性的变化，即以公募基金为主导。对于公募基金，看上去是为投资者理财，实际上，投资者的钱一旦进入公募基金，那么很可能成为公募基金少数管理层谋利的工具。快速发展的现代网络通讯技术为公募基金、发行人、证券发行中介机构合谋侵害中小投资者利益创造了便利的条件。为何当前市场投资者不去炒作A股蓝筹股，而炒作创业板？原因就在于，后者炒作起来更容易，询价炒新也是如此。
第四，在当前的中国社会，价值标准、价值判断、道德良知等皆以“利”当头。有利就有价值，有利就表示成功，有利就有道德。在这种情况下，个人为了利可无所忌讳，更不存在什么道德底线。所以，面对新股上市的暴利，这些人岂会放过？在这样的情况下，国内股市岂能不乱象频生？如果整个中国社会没有道德底线，那么再好的制度设计都无法结出好的果实。一些唯利是图、没有道德底线的人会利用制度的缺陷大谋其利，再加上中国司法的非独立性，更是为这种行为打开了方便之门。
可以说，中国股市要发展、繁荣，要让市场对资源配置起决定性作用，就得清除这些非市场因素，政府得给予斩断既得利益关系的尚方宝剑。（作者系中国社科院金融研究所研究员）